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部分个股成交低迷会成为市场的常态吗? 
2018-2-2 8:45:00

  核心结论:①2017年以来A股低成交个股数量不断增加,市值低于50亿占比87%,PE(TTM)高于30倍占比78%。②这源于业绩为王的风格及投资者结构变化,这些个股PE(TTM)中位数40.2倍、17Q3净利润同比中位数6.7%,全部A股为19.5倍、18.3%。③1998年来港股低成交个股逐年增多,而美股减少,源于退市制度不同。过去五年,美股、港股、A股退市率为6.3%、0.6%、0.3%。

  部分个股成交低迷会是常态吗?

  2017年最后几个月,当投资者的目光依旧聚焦于白马龙头的时候,我们观察到市场上出现一种新的现象,即部分个股成交非常低迷,尤其是在11月、12月,大批低成交个股不断涌现。随着A股市场机构化特征更趋明显,低成交个股是否会成为市场的一种常态呢?本文就这种情况进行分析讨论。

  1。 A股出现了大面积成交低迷的个股

  179月份以来,低成交个股数量迅速增加。A股2017年行情已经收官,在存量资金博弈下,A股表现出明显的分化特征,蓝筹白马股在资金追捧下持续性上涨的同时,小盘股表现低迷,部分个股甚至彻底遭到资金遗弃,低成交个股数量不断增多。以日成交额1000万元和2000万元为分界值,统计低成交个股月均数量。日成交额低于1000万元的个股数量在2017年9-12月的月均数量分别为42只、63只、116只、279只,日成交额在1000万元至2000万元之间的个股数量在9月至12月的月均数量分别为218只、293只、431只、604只。总体趋势上看,9月以来全部A股中日成交额在2000万元以下的个股数量开始增加,11月随着市场下跌调整,低成交个股数量增速加快,截至2017年12月底,低成交个股不断增加的趋势依旧十分明显。

  回顾A股历史,低成交个股大面积出现是新现象。我们将月成交额低于全部A股月成交额中位数1/2的个股定义为低成交个股,回顾2005年至今历年市场股票的成交额表现,剔除每个月上市的新股,统计低成交个股数量。2017年之前A股的月均低成交个股数量在340只左右波动。但是,2017年以来低成交个股数量不断攀升,12月接近800只,是2017年前低成交个股均值的两倍有余。历史上在2010年虽然也出现过低成交个股数量上升的现象,但从涨幅亦或是增速上相比,此次低成交个股数量剧增的特征和趋势更突出,是个新现象。

  低成交个股市值偏小、估值偏高。低成交个股数量从17年9月以来呈现不断增加的趋势,12月份到达阶段高点,回顾统计2017年12月市场上日均成交额低于2000万元总计772只股票的基本情况。从市值上来看,市值位于0-50亿元的股票有670只,位于50-100亿元的股票有79只,位于100-200亿元的股票有21只,市值高于200亿元的股票仅有2只,市值位于0-50亿元的股票占比87%,低成交量个股按市值分布普遍市值偏小。从估值上看,剔除估值PE(TTM)为负的股票,PE(TTM)位于0-10倍的股票仅有4只,位于10-20倍的股票有43只,位于20-30倍的股票有98只,PE(TTM)大于30倍的股票有514只,占比78%,低成交个股按估值分布普遍估值偏高。

  2。 这源于业绩为王的风格及投资者结构变化

  市场结构分化明显源于盈利和估值的匹配度差异。我们在17年12月《新时代,新牛市—2018年A股投资策略》曾经提到过上证综指16年1月底2638点以来市场结构分化,本质上源于盈利和估值的匹配度差异。从指数角度分析,上涨幅度较高的指数估值和盈利的匹配度越好。从公司角度分析,16年1月底以来估值高市值小的公司表现最差,估值底市值大的公司表现靓丽。回顾分析2017年12月市场上日均成交额低于2000万元总计772只股票的基本情况,从结构上看,市场不同股票成交量表现迥异,本质上源于盈利和估值匹配度的差异。从估值上看,低成交个股的估值PE(TTM)中位数为40.2倍,12月全部A股的估值PE(TTM,整体法)位19.5倍。从业绩上看,低成交个股2017Q3净利润同比增速中位数为6.7%,全部A股2017Q3净利润同比增速为18.27%。低成交个股的估值高于市场的总体水平,而盈利低于市场的总体水平,盈利和估值的匹配度差异使得部分股票缺乏对投资者的吸引力。在业绩为王的市场风格之下,有限的存量资金流入了估值与盈利相匹配的白马蓝筹股,市场的选择使得部分股票出现流动性萎缩,成交额大幅下降甚至彻底遭到资金遗弃。

  机构投资者占比不断提高,市场成交也因此变化。A股投资者结构已经在悄然变化。结构上,散户占比下降、机构占比上升。A股最大的特征之一是散户占比高,过去这么多年散户交易额占比达一直高达80%。从A股自由流通市值分布看,2017Q3散户投资者占比42.0%,一般法人占比27.5%、国内机构投资者合计占比19.5%、中央汇金和证金公司等占比5.5%、R/QFII占比2.1%、陆港通北上资金占比1.4%。国内机构投资者中,公募基金7.4%、保险和社保7.1%、阳光私募3.4%、券商1.6%。2014年至今,A股散户投资者自由流通市值持股占比总体呈下降趋势,从15年12月的50.4%下降到17年9月的42.0%。剔除一般法人,散户持有自由流通市值占比从14年6月的64.2%下降到17年9月的60.8%,其他机构投资者合计占比从14年6月的35.8%上升到17年9月的39.2%。散户占比下降,机构占比上升的长期趋势较为明显。由于A股机构投资者更偏好大市值、低估值的大盘蓝筹股,基金、QFII、保险重仓股的市值均值分别为253亿、380亿、256亿,远高于全部A股市值均值178亿,基金、QFII、保险的重仓股PE(TTM)中位数分别为36倍、30倍、31倍,低于全部A股估值中位数42倍。机构投资持股占比提高强化了龙头股效应,市场更在意基本面,主题炒作及炒小炒新风气逐渐变淡。盈利估值匹配度较差的个股缺乏增量资金流入,出现流动性结构萎缩。

  3。 未来展望:部分个股成交低迷或成常态

  对比海外市场,港股低成交个股逐年增多,美股逐年减少。统计港股1998年以来的月成交额数据,以全部港股月度成交额中位数的1/2作为低成交个股的分界值,逐月对全港股的低成交个股进行统计,发现香港的低成交个股逐年增多,从1998年的月均200余只不断增多上升到了2017年的接近月均800只。美国市场与香港市场同为成熟市场,历史上低成交个股数量变化趋势却截然相反。统计纽交所上市美股1997年以来的月成交额数据,以纽交所上市股票月度成交额中位数的1/2作为低成交个股的分界值,逐月对美股的低成交个股进行统计,发现美国的低成交个股逐年减少,从1997年的月均700余只下降到了2017年的月均不足400只。

  港股和美股低成交个股数量变化的差异,源于退市制度不同。对比美股、港股、A股市场的退市制度。美股市场,作为世界上规模最大、市场化程度最高的投资市场。其中,“大进大出”是美国股市优胜劣汰机制及资源配置功能的充分体现。在IPO发审制度上,美国股市采用了以诚信和法制为双重约束的“注册制”;在退市标准上,美股市场同时采用了财务退市标准和市场化退市标准。相比美股市场,港股和A股退市除牌的条件相对笼统,主动退市多,强制摘牌少,在实践中难有大的成效。对比2013以来美股、港股、A股退市公司的数量,美股平均每年297家公司退市,年均退市率约6.3%,港股平均每年11家公司退市,年均退市率约0.55%,A股平均每年仅有6家公司退市,退市率约为0.31%,三者年均退市率相差巨大。在美股市场,市场良性的新陈代谢使得业绩不好的公司逐渐被淘汰,低成交个股也顺之退出市场。而在港股和A股市场,被资金抛弃的公司不能退市,导致股市鱼龙混杂,成为低成交个股滋生的温床。

  如没有类似美股的强退市制度,A股部分个股成交量低迷会成为常态。制度上来看,A股市场的退市制度和执行结果和香港市场极为类似。尽管退市制度一直在完善,但是A股上市公司退市率过低,仍然是一个难以回避的话题。自2001年A股启动退市制度以来,16年间沪深两市因业绩连续亏损而被退市的公司仅有52家,相比现在超过3400家上市公司的数量来讲,这个比例明显偏低。目前,中国股市正处在快速扩容阶段,随着IPO常态化,壳价值急剧下滑,没有长期投资价值的公司将逐渐被边缘化,在市场还未到达IPO家数与退市家数大体相当的局面前,低成交个股可能会继续增加。投资者结构来看,港股市场与A股市场目前存在着投资者结构的差异,且市场的投资理念和风险偏好都不相同。A股散户较多导致投机性较强,一些市值小但主题概念丰富的股票受到投资者的追捧。而在港股中,占比较高的机构投资者更偏好大市值、低估值的大盘蓝筹股。随着A股机构投资者占比不断增加,市场趋于成熟,中长期A股市场可能出现类似于港股成交额分化的趋势,低成交个股不断涌现或成常态。

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